原创： 王敏杰
股价暴跌20.11%，不到两小时市值蒸发近40亿港元……这次，港股上市的本土乳企澳优被做空机构杀人鲸资本（BLUE ORCA CAPITAL，下称“Blue Orca”）盯上了。
图片来源：图虫创意
8月15日，Blue Orca发布了一份针对澳优的做空报告，称通过深入调查，其认为澳优存在夸大营业收入，误导中国消费者，隐藏人工成本，并通过未披露关联方交易让高管们得以隐秘地谋取私利等行为。该机构认为，澳优的公司治理十分糟糕，财务数据完全不可信。“我们根据独立证据对澳优的收入进行调整后，得到澳优的股价估值为每股5.78港元，相较上个交易日收市价格下行53%。归根结底，我们认为澳优完全不值得投资”。
该份报告刊出后，澳优股价随即暴跌，并于上午11点17分起停牌。
今日下午，澳优发布澄清公告，表示董事会强烈否认前述报告所载的指控，并认为该等指控并不准确及具误导性。
此外，澳优方面向《国际金融报》记者证实，明日其将针对Blue Orca的指控发布更为详细的澄清公告，目前正在准备中。
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五项指控直指澳优虚增收入
Blue Orca的这份做空报告长达41页。
在开头，它指出澳优存在五项问题，具体包括海关数据显示婴幼儿配方奶粉在中国区的销售额虚报52%、误导中国消费者、低报人工费用、云养邦为其虚假交易和秘密输送利益的子公司、企业丑闻以及众多未披露关联方分销商。
Blue Orca指出，澳优声称其在中国销售的所有婴幼儿配方奶粉产品都是从澳优位于欧洲、新西兰和澳大利亚的自有工厂或者第三方供应商处进口的。然而，Blue Orca对比了澳优在一些产品上自己公布的进口量和中国社会科学院、海关等相关机构公布的数据后认为，澳优实际进口到中国的婴幼儿奶粉数量要远低于其披露水平，因此企业存在夸大营业收入和利润的嫌疑。其称，在2016年和2017年期间，根据澳优进口代理商披露的进口额，其计算出澳优虚报了52%的中国区配方奶粉销售额。
在误导中国消费者部分，Blue Orca指出，有充分证据证明，澳优的旗舰品牌佳贝艾特羊奶粉误导了中国消费者。
据称，佳贝艾特中国官网上的文章宣传乳糖不耐受或对牛奶蛋白过敏的婴儿可以使用其配方羊奶粉作为替代品，但与之截然不同的是，佳贝艾特在其美国和欧洲网站上却明确警告父母，乳糖不耐受或对牛奶蛋白过敏的孩子不应该使用佳贝艾特羊奶粉。此外，佳贝艾特在主要的中国电商平台上虚假宣传其配方羊奶粉中的乳糖来自羊奶，却在欧洲和美国市场承认其羊奶粉中的乳糖其实来自牛奶。
指证澳优低报人工费用方面，Blue Orca则表示，澳优披露其2017年的工资、薪金、退休金和人工相关费用为4.84亿元，但澳优绝大多数的婴幼儿配方奶粉都是在荷兰生产，工厂都归在荷兰子公司Ausnutria，B.V．旗下。在荷兰监管文件中，Ausnutria，B.V．披露其2017年拥有1225名全职员工，占澳优披露的2017年全公司全职员工人数的40%。然而，Ausnutria，B.V．的荷兰监管文件显示，其2017年工资、退休金和相关人工费用为4.54亿元。
在Blue Orca看来，这表明，尽管Ausnutria，B.V．（和其荷兰子公司）的员工人数只占了澳优总员工数的40%，但其工资、薪金和退休金成本就占了澳优披露的该年全公司合并人工费用的94%-96%。很明显，澳优剩余60%的员工不可能无偿工作，因此，荷兰监管文件表明，澳优很可能低报了人工费用，其实际盈利水平可能远低于其披露水平。
此外，在指控澳优旗下云养邦为虚假交易和秘密输送利益的子公司以及未披露关联方分销商等方面，Blue Orca也对比了多方记录，摆出了相应的证据链。
“我们对澳优的市盈率打上25%的企业治理折扣，并认为这个折扣十分保守。在我们看来，澳优的公司治理十分糟糕，财务数据完全不可信。”Blue Orca最后表示。
目前来看，Blue Orca的这份报告虽关注度较高但争议也不少。有投资者认为，其杀伤力已经很显著，但也有投资者向记者表示，报告的质量并不高，就摆出的证据来看，并不存在所谓的“实锤”。
有不愿具名的资本人士告诉《国际金融报》记者，沽空机构的报告只是一家之言，也包含一定的利益关系。投资者是否相信报告的内容、会否造成股价的持续波动，还要看报告的理由是不是站得住脚。
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曾被审计师指控财务造假
澳优为何会成为Blue Orca的狙击对象？
根据Blue Orca的这份报告，澳优此前亦有过“丑闻”。
据称，在审计师（安永）对澳优进行指控之后，澳优的股票曾被停牌2年4个月，直到2014年8月才复牌。随后的调查显示，澳优虚增收入，并且某些高管试图通过篡改公司账簿和记录来掩盖财务造假行为。
香颂资本执行董事沈萌向《国际金融报》记者表示，此次被沽空机构盯上和澳优过去一段时间较为高调的推广或不无联系。“澳优近期不断推广，容易导致自己成为做空机构的目标。”沈萌认为，澳优与其他大乳企不同，市场区域和产品结构都相对集中，或许在经营中存在瑕疵，但应该没有做空机构认为的夸张。
事实上，Blue Orca这份报告来的时点很特别。就在8月13日晚间，澳优披露了半年度业绩报告。昨日，澳优刚刚才在中国香港举行了业绩说明会。基于此，沈萌认为，Blue Orca或存在“蹭热点”的可能。
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新秀丽、安踏曾遭“杀人鲸”猎杀
那么，此次狙击澳优的Blue Orca究竟是什么来头？
据了解，“杀人鲸”成立的时间并不长。创始人Soren Aandahl来自颇具知名度的沽空机构Glaucus，在后者担任首席研究员的职位。不久前，Soren Aandahl成立了自己的做空基金Blue Orca Capital。
有报道指出，Blue Orca以港股为主战场，由于Glaucus狙击民企几乎百发百中，因此Blue Orca自一推出便备受关注。
2018年5月底，Blue Orca曾将目标指向新秀丽，认为后者的公司治理和会计问题令其股价应较同业有所折价，并给予新秀丽17.95港元的目标价，较报告发布前一个交易日收盘大幅折价。此后，新秀丽经历了艰难发展的一年，时任首席执行官的Ramesh Tainwala的突然离职更被外界认为是引咎辞职。
Blue Orca因此一战成名。
今年以来，在澳优之前，另一家本土企业安踏也曾遭到Blue Orca质疑。
今年5月30日，Soren Aandah在2019 Sohn香港投资论坛上公开质疑安踏的财务数据及企业管理水平存在问题，并称安踏的股价还有30%的下跌空间。
在该会议上，Soren Aandahl指出，按2018年及2019年纯利计算，安踏体育的市盈率分别为22.9倍及17.8倍，今年的安踏目标价为32.93元，较日前收市价低34%，因此建议沽空安踏，估计安踏股价会有34%跌幅。
此外，Soren Aandahl还对安踏旗下的运动品牌FILA的核心财务数据提出质疑。他表示，FILA官方公布的内地收入与实际收入存在夸大40%的嫌疑。将FILA中国大陆同FILA韩国和FILA中国台湾的销售增长进行对比后，他指出FILA中国大陆的销售异常偏高，且FILA中国大陆43800元的坪效值得怀疑。
受上述消息的影响，5月30日，安踏体育股价一度急挫近13%至43.3港元，不过随后有所回升，最终报收46.95港元，跌幅为5.53%。 | 
